Auf die seit Langem erwartete und letztlich nur mikroskopisch kleine geldpolitische Änderung der Bank of Japan im März folgte ein Rückgang der Bankaktienkurse, der Staatsanleihenrenditen und des Yen. Offenbar hatte der Markt einen wesentlich deutlicheren Politikwechsel erwartet. Gegen Quartalsende nahmen die Warnungen vor Interventionen zu, da der Yen auf den tiefsten Stand seit 1990 fiel. Die Ergebnisse der jährlichen Lohnverhandlungen wurden von einigen Marktteilnehmern als Bestätigung für vorhandenen Preisauftrieb interpretiert. Aber aus den Daten des Ministeriums für Gesundheit und Arbeit zum inflationsbereinigten Lohnanstieg ging ein deutlich schwächerer Anstieg verglichen mit den Zahlen hervor, die man bei der Lohnrunde im Vorjahr zugrunde gelegt hatte. Wir sind der Meinung, dass die Inflationsentwicklung in Japan nicht eindeutig ist und daher nicht als Begründung für die These langfristig wachsender Bankengewinne taugt. Deshalb halten wir uns nicht mit Makro-Themen auf, sondern suchen nach hervorragenden Wachstumschancen, von denen der japanische Markt unseres Erachtens nach diversen Quartalen, in denen Banken zu sehr im Fokus standen, eine Vielzahl zu bieten hat. Wir investieren weiterhin in Unternehmen, deren Wachstum wir mit einiger Sicherheit antizipieren können. Im Quartal besuchten wir das Vertriebszentrum von Fast Retailing in Ariake. Das Unternehmen bekräftigte, dass es langfristig einen Jahresumsatz von 10 Bio. JPY anstrebt. Dazu will es in China weiter wachsen, seine junge, kundenorientierte Marke GU ausbauen sowie seine Produktentwicklung und Lagerhaltung optimieren. Der Kursanstieg im Quartal spiegelt die starken Gewinne von Fast Retailing wider. Aus den im Januar veröffentlichten Ergebnissen für das Quartal September-November ging ein Anstieg von Umsatz und Betriebsergebnis um 13% bzw. 25% gegenüber dem Vorjahr hervor. Die höheren Umsätze sind auf das 2%-Wachstum bei Uniqlo Japan sowie die Zuwächse von 11% bei GU und das Wachstum im hohen Zehnerbereich in China zurückzuführen. Dort wuchs die Flaggschiffmarke Uniqlo erneut stärker als der Konsum insgesamt, was neben ihrer Beliebtheit bei Kunden auch der Qualität, dem Preis und dem gezielten Marketing zu verdanken ist. Bei einem Meeting mit Toyota Industries sprachen wir über den jüngsten Motorenrückruf. Wir waren tief beeindruckt, wie streng und gründlich das Unternehmen das Problem unter die Lupe genommen hat. Toyota Industries lieferte im Quartal einen weiteren Beitrag zur Performance, da sich die hohen Gewinne im Aktienkurs niederschlugen. Seine im Februar veröffentlichten Zahlen zum Quartal Oktober-Dezember wiesen einen Anstieg von Umsatz und Betriebsergebnis um 17% bzw. 46% gegenüber dem Vorjahr aus. Das Wachstum resultierte vor allem aus dem Geschäft mit Klimaanlagenkompressoren für Toyota Motor und mit Logistikausrüstung für internationale Lager- und Flughafenautomatisierungsprojekte. In unseren Gesprächen mit Recruit konnten wir uns erneut von dessen starker Software zur Rekrutierungsoptimierung überzeugen. Darüber arbeitet Recruit mit einer Vielzahl von Unternehmen und Arbeitssuchenden weltweit zusammen, die es vor allem über seine Indeed-Website als Kunden gewinnt. Halbleiteraktien mussten im Quartal leichte Verluste hinnehmen, da Anleger die starken Gewinne von Nvidia unseres Erachtens als Signal zur Gewinnmitnahme verstanden. Die schwächere Performance verglichen mit dem Referenzindex war auch darauf zurückzuführen, dass wir bei Mitsubishi Corporation und Toyota Motor nicht engagiert waren. Wie in früheren Kommentaren erwähnt, beobachten wir bei unserem Referenzindex eine Verzerrung durch den starken Zufluss von Neugeldern in einige wenige liquide Aktien, zu denen auch die vorgenannten gehören. Mitsubishi Corporation kam die Beteiligung eines großen US-Investors sowie die Bekanntgabe eines umfangreichen Aktienrückkaufs zugute, während Toyota Motor vom rekordtiefen Yen profitierte. Unserer Ansicht nach sind dies aber keine reproduzierbaren Wachstumstreiber, die einen nachhaltigen Kursanstieg ermöglichen. Den nachstehenden Anlagethemen haben wir im Portfolio wie folgt Ausdruck verliehen: Im Technologiesektor sind wir bei vielen Unternehmen wie z.B. Shin- Etsu Chemical und Hoya investiert, die für die globale Halbleiterlieferkette unverzichtbar sind. Um die Chancen zu nutzen, die sich aus den immer anspruchsvolleren Konsumenten und Industrien in Asien ergeben, befinden sich im Portfolio japanische Unternehmen wie Fast Retailing und Keyence, die dafür bestens gerüstet sind. Mit Blick auf den Wandel in Japan sind wir bei Firmen wie Hitachi und Toyota Industries investiert, die an der Verbesserung ihrer Unternehmensführung arbeiten, sowie bei solchen wie NTT Data, die Veränderungen in der Unternehmenskultur ermöglichen. Wir ergänzen weiterhin nach Kurskorrekturen Positionen bei Firmen, vornehmlich bei solchen mit kleinerer Marktkapitalisierung. Das Interesse ausländischer Neuanleger an Japan ist ungebrochen und so hoch wie nie. Andererseits zeigen Daten, dass japanische Kleinanleger immer noch sehr zurückhaltend sind. So werden die neuen steuerfreien NISA-Konten hauptsächlich zum Kauf von US-Aktien genutzt. Dies könnte sich grundlegend ändern, wenn sich der Yen-Kurs normalisiert. Wir erwarten einen Wechsel in der Marktführung, nun, da die auf schwachen Argumenten fußende Rallye der letzten Quartale bei Bankaktien abzuflauen scheint. Ausländisches Kapital ist im letzten Jahr zurück nach Japan geflossen, und dieser Trend hält in diesem Jahr bisher an. Allerdings mit aus unserer Sicht verzerrtem Fokus auf der Inflation, einem erwarteten allgemeinen Wandel in der Unternehmensführung und der künstlichen Intelligenz (KI). Die größten Unternehmen im MSCI Japan Growth Index gelten als Nutznießer der KI, sodass sich das in Wachstumstitel investierte Anlegerkapital 2023 auf diese Firmen konzentrierte. Im Portfolio waren sie jedoch geringer gewichtet als im Index, weil wir finden, dass es neben KI noch andere attraktive Wachstumsthemen gibt. Beispiele sind die Wiederöffnung Asiens, der gesellschaftliche Wandel in Japan, die Verbreitung von Präventivmedizin und der Generationswechsel im Management, der den in die Jahre gekommenen Unternehmen neuen Schwung verleiht. Die Normalisierung des Kapitalzuflusses aus dem Ausland und die kontinuierliche Rückkehr japanischer Anleger, die ihren Fokus inzwischen auf Qualität, aktives Engagement und Kapitaldisziplin richten, werden unseres Erachtens die Wertentwicklung des Fonds stützen.